那是2021年夏天，一位半導體創始人把公司落在了深圳。

彼時，他們的項目還在初創階段，準備進行首輪融資，幾個合伙人在國內一二線城市中反復比較，最終決定南下深圳。提及原因，對方的回答讓人印象深刻：“深圳的早期融資環境更友好。”

這并非個例。過去五年，這片不到2000平方公里的土地上，迎來包括思謀科技創始人賈佳亞博士和沈小勇博士、十灃科技創始人陳十一院士、瑞萊智慧張鈸院士和朱軍教授、亦諾微醫藥CEO周國瑛教授、博升光電公司創始人常瑞華院士等一批知名創業者。“越來越多科技人才的創業第一站，選擇了深圳。”這是多位風險投資人的一致感受。

目睹這樣的變化，深圳天使母基金團隊感慨良多。回想2018年前后，面對天使投資環境落后的壓力，深圳市政府牽頭成立第一只天使引導基金——深圳天使母基金。這是全國第一家100%投向天使期的母基金，他們“摸著石頭過河”，開創性地推出一系列行業做法，為深圳乃至全國打造了一只天使母基金樣本。

回望過去，這是一段屬于深圳，也屬于中國天使投資的拓荒史。

五年歷程一部中國天使母基金簡史

深圳天使母基金的成長故事，某種意義上就是中國天使投資發展縮影。

時間回到2017年，一份深圳市人大代表議案在產業界引起討論，內容是“關于在深圳建設粵港澳大灣區天使投資生態體系的建議”，該議案反映了深圳創新創業事業的一個突出短板——天使投資不夠發達，相比國內發達城市有一定距離，對比美國等發達國家，存在巨大差距。

深圳市委市政府了解到呼聲后，迅速行動起來。2017年8月，在深圳市委六屆第九十六次常委會議上，正式提出要完善科技金融服務體系，研究制定促進天使投資發展的政策舉措。自此，深圳天使母基金開始醞釀。期間，市金融、財政、國資等部門貢獻良多，他們迅速展開研究與籌備工作，為深圳天使母基金的長遠發展奠定了制度基礎。

三個月后，深投控和深創投聯手成立深圳市天使投資引導基金管理有限公司，并且開始組建管理團隊。然而彼時，國內天使投資一直是創投行業最薄弱的環節;國外的天使投資也多以個人為主，沒有任何可供復制的經驗。“怎么設立?怎么管理?怎么投?”一開場全是難題。

“那時國內還沒有相關的成功案例，千頭萬緒，壓力很大。”回想團隊剛成立時的情景，深圳天使母基金管理公司董事長姚小雄感慨。

創投圈不少人依然記得那個日子——2018年3月24日，深圳天使母基金正式揭牌，當天現場國內主流早期投資機構幾乎都來了，十分轟動。母基金首期規模50億，資金全部來源于深圳市財政，100%投向早期項目。這只來自深圳的天使母基金開始登上中國創投歷史舞臺。

一開始，為了強化早期性質，“天使階段”定義為成立時間2年內的企業。然而半年后發現，成立五年內的企業更符合科技類企業早期發展的趨勢。因此，團隊經過一番調研，把天使階段定義為首兩輪融資，或成立5年以內的企業，此舉開創了屬于中國的天使投資概念。

2020年是另一個里程碑時刻，深圳天使母基金規模增加至100億元，成為國內最大的天使投資類政府引導基金。此后，在深圳市引導基金管委會的支持下，深圳天使母基金進一步迭代，發起設立首支直投基金“天使一號”、創立深圳獨有的服務體系和生態體系……逐漸演變成為如今“子基金投資+直投+生態運營”的三大業務板塊。

后面的故事，我們都知道了。隨著運作經驗被國務院第七次大督查和國家發改委推廣，全國各地紛紛掀起發展天使引導基金的熱潮。2021年1月，蘇州市天使投資引導基金正式揭牌，常州、南通、長沙、武漢、天津、沈陽等全國各地的天使母基金、科創母基金緊隨而來，“投早投小”席卷全國創投機構。悄然間，中國天使母基金從南到北大爆發。

走過五年時光，深圳天使母基金締造了一個“深圳模式”。一組數據顯示：迄今為止，團隊已經與80多家各類投資機構合作，包括頭部機構、境外機構、產業資本、高校科研院所、專業化機構、知名天使投資人等，對已完成有效決策的子基金承諾出資超88億元，實際出資超62億元，子基金投出天兵科技、沐曦集成電路、荔枝與芒果、云豹智能、思謀科技等多只獨角獸，帶動了大批基金管理機構、全球資金和項目落地深圳。

再回想起五年前，姚小雄至今還記得當年的承諾：“我們要打造一個不一樣的政府引導基金。”時至今日，深圳天使母基金已經成為中國天使投資的一面旗幟。政府引導與市場運作相結合、投資金與投服務相結合、培育機構天使與培育個人天使相結合已經成為深圳模式的顯著特征。

從零開始打造天使母基金運作機制

“政府引導，市場化運作”，這是深圳天使母基金留給創投圈最深刻的印象，一如深圳這座城市的氣質。

其實成立伊始，這只母基金就堅持政府引導與市場化運作有機結合，沿著政府的產業意志，針對不同產業遴選專業的子基金團隊，其所投資子基金按照市場化方式具體運作，實行投資決策獨立自主、日常運營獨立自主;創新設置回購退出、賽馬出資、動態調整有效承諾出資額度等競爭機制。這一風格，給前來接觸的投資機構留下深刻印象。

更具體而言，母基金團隊堅持不干涉子基金的自主投向，但會嚴格落實政府對產業的調節引導。首先，根據深圳產業特點，在遴選子基金時除了考慮綜合性機構外，也充分選擇有行業特點的子基金，投向相關領域;其次，通過加大與CVC(產業資本)的對接，協助項目進入產業集團，創造產業鏈上下游的投資并購機會。

此外，深圳天使母基金還在收益讓渡上突破局限。基于政府引導的公益性，團隊明確提出不以盈利為目的，在滿足一定條件的前提下，會將投資于深圳地區項目所得全部收益，讓渡給子基金管理機構和其他出資人，這也成為了全國首個制定市場化讓利退出政策的天使母基金。

同時，深圳天使母基金還通過市場化方式運營直投基金，采取“優中選優”的模式，堅持“好產業、好項目、好團隊、好機構”的標準，在子基金已投項目中遴選標的，進一步扶持優質初創企業且為投資人爭取財務回報。

如今運作五年，深圳天使母基金管理公司總經理李新建有一個深刻體會：光給錢并不能解決所有問題。此前大家也意識到，早期項目風險較高，企業運作機制還不成熟，很多時候難以跨過“死亡谷”。“除了提供資金外，還需要全方位的服務幫助他們解決困境。”于是，深圳天使母基金干起了保姆的活兒：做服務。

基于政府層面的協調優勢，深圳天使母基金不僅成立了孵化空間和項目資源庫，投資機構常說的上下游資源對接、創業輔導、股權結構設計、商業模式搭建，以及上市輔導、戰略發展等的問題，一一被團隊納入了基金服務體系。此外，深圳天使母基金發起設立“深港澳天使投資人聯盟”，落地首個創業空間旗艦項目“深圳天使薈(福田)”，牽頭成立深圳市天使投資協會，成為全國最早有意識培養個人天使投資人的政府引導基金。

值得一提的是，這只母基金團隊一直在風控上進行探索，五年來圍繞風險識別、風險評估、風險應對、監督與改進等環節，建立了以風控、合規、法律、專項審計、內控為核心特征的風險控制體系。

“于行業而言，最難得的是關于容錯機制的探索。”多位天使引導基金從業人員不約而同地提到了這一點。2020年10月，原深圳市委書記王偉中，現廣東省委副書記、省長在央視財經頻道《對話》欄目中提到，“我們的從業的人員只要沒有道德風險、沒有營私舞弊、沒有貪污等等，我們都是免責的”，給足團隊和子基金安全感。

伴隨國內政府引導基金陸續進入退出期，一個日漸迫切問題被擺上桌面：如何對子基金進行績效考核?這個問題，同樣擺在了深圳天使母基金面前。

投資界從深圳天使母基金內部了解到，團隊專門設置了子基金投后評價體系，按年度對子基金的投資成果開展評級，分出A、B、C三個等級。其中，A類為優秀，后期將會加強合作;B類和C類則將加大對基金的管理力度;考核成績長期為C類的基金，可能要面臨縮減規模、停止合作、甚至直接清算。這是國內政府引導基金行業里的首個子基金評價體系，也是團隊最具特色的風險管理手段之一。

當招商大潮席卷

放眼望去，這兩年全國引導基金大爆發，百億、千億級產業基金層出不窮。隨之而來便是一個火爆的現象——招商。而在返投機制下，政府引導基金成為招商最有力的樞紐，投資機構也意外投身到這場招商大潮里。

這個擔子同樣落在深圳天使母基金身上。只不過，當國內招商席卷的時候，他們率先跳出內卷的漩渦。

一方面，團隊把招商的目光放到了國外。2021年7月，深圳天使母基金成立了首只境外加速器背景子基金——深創投索斯福基金，這是深圳天使母基金探索國際化的重要一步。作為國內超一線城市，深圳開始代表國家參與國際競爭，思考如何把國際的技術、人才、項目、資金等引進國內。

疫情后，深圳天使母基金多次組織赴境外考察。其中今年4月，團隊到了澳大利亞走訪，當地人口僅有2000多萬，但研發實力不容小覷。“像這樣的國家，天然就應該跟我們合作。”考察團隊認為：受限于當地市場空間，澳大利亞、以色列等國家若想將科技成果產業化并做大做強，與中國龐大的市場結合無疑是最好的選擇。回國后，深圳天使母基金立即組織了子基金與銀行赴港參與澳洲生物醫藥項目的專項對接。

海外招引成效初顯。目前深圳天使母基金已經引進境外項目團隊達79個;吸引境外人才近千人，在所覆蓋的企業CEO學歷背景中，30%為北美、歐洲、亞太等地區知名院校。

另一方面，通過挖掘更早期的項目、營造適宜初創企業成長的土壤，深圳致力于自己培育初創企業。這也給資源豐富的一線城市提供了借鑒——自己培育企業，而不是花更多精力去招引二三線、甚至發展更為滯后地區的企業。以北上廣深為主的超一線城市匯聚了大量資源，更有義務為全國培養好企業，正如一位大灣區創投大佬所言，“如何營造自身環境，讓優秀的企業源源不斷成長起來，這比卷招商更重要。”

眼下，招商現象愈演愈烈。對此，多位政府引導基金負責人向投資界表示，良性的城市競爭必不可少。“中國幾十年的發展，一個重要原因也是區域之間的競爭”，這在一定程度上將各地的活力激發出來，城市不再“躺平”，而是想方設法給政策、給服務，整體治理水平都會提高。不過，大家也提醒，需要警惕地域競爭引發的惡性招商，尤其謹防“挖墻角式”招商。

其實比起招商，更難的是“守業”。如果僅靠土地資源和政策優惠爭搶企業，卻沒有營造良好的營商環境，即便傾全市之力花重大代價挖到一兩個好企業，也未必能夠守得住。政府引導基金作為招商中最重要角色之一，相關從業者們更需要深思當中的平衡感。

危機感

行至第五個年頭，深圳天使母基金親歷國內天使引導基金行業的浮浮沉沉，也帶給深圳不可磨滅的印記。但如同所有政府引導基金一樣，深圳天使母基金也面臨資金和團隊的可持續性發展問題。

如今，深圳天使母基金100億規模的一期基金已完成投資、二期基金已啟動出資，三期還在規劃。然而過去三年受到疫情的影響，即便在財政相對寬裕的深圳，資金端也感受到了一定壓力。

“在財政吃緊的時候，資金如何持續是一個極大的挑戰。”目前行業仍在探索，政府對企業的部分補貼性支出是否可以進入創投領域，將其轉化為投資性的支出，讓更專業的團隊來管理資金，以保證資金的持續性利用。

此外，不少因政府引導基金設立而新建的團隊和公司，在完成基金出資后都面臨著同一個問題——團隊該何去何從。從行業來看，深圳天使母基金也許是最早面臨這一問題的團隊之一。對此，團隊正在探索管理模式和團隊對外輸出實踐。

這幾年，在深圳天使母基金的帶動下，全國各地紛紛嘗試設立投向天使母基金，但普遍缺乏有經驗的團隊運營管理。針對這一困境，異地托管不失為一個選擇。如今，深圳天使母基金正在積極推動全國性天使母基金的設立，期望形成全國與省市地區聯動的模式，將五年以來的探索成果輸出到全國各地，充分發揮深圳作為先行示范區的功能，進一步影響和改善全國天使投資環境，引領天使投資行業發展。

這無疑又是一個開創性嘗試。據悉，深圳天使母基金已經與鄭州的天使引導基金達成合作意向，雙方簽署戰略合作協議。此外，深圳天使母基金團隊已多次與海南、廣東、安徽等省市的天使引導基金進行過深入接觸與探討。

走出深圳只是第一步。正如深圳天使母基金成立之初就立下一個愿景——“打造全球領先的天使母基金”，參與乃至引領天使投資行業國際游戲規則制訂。“如何繼續引領這個行業，是我們一直在思考的問題。”這支團隊已日趨成熟。

如今，短期內這支團隊仍有三大使命：一是引領天使投資行業;二是培育優秀初創期企業;三是發展戰略性新興產業和未來產業。而在此基礎上，深圳天使母基金仍在不停迭代。

沿著足跡，深圳天使母基金正在醞釀一只原始創新基金。用團隊的話來說，要往早走，更早一些。今年2月，深圳天使母基金與南方科技大學共同設立了首支高校科轉子基金“南科梧桐天使基金”，嘗試由高校科技成果直接為子基金輸送投資標的，探索天使基金與高校、科研院所的合作。

立足天使投資行業，天使母基金團隊一直在思考，如何解決全行業普遍存在的募、投、管、退難題——

募資方面，他們在考慮成立商業化母基金，將政策性資金與商業化資金有機結合，在深圳天使母基金一站式解決募資問題;投資方面，在繼續完善跟投基金運作模式的同時，花大力氣探索成立非逐利的原始創新基金，進一步發揮政府資金在解決特別早期階段企業融資市場失靈問題;管理與服務方面，在已有服務體系建設的基礎上，進一步營造初創期企業的良好成長環境，使一批又一批優秀的初創公司在深圳不斷產生，持續發展壯大;退出方面，結合天使母基金特點，研究成立S基金，探索產業并購，有效解決退出難的問題。

泡在一線，憂患意識往往更為強烈。雖然經過五年的培育，深圳天使投資行業得到長足發展，與北京、上海一起，已經處于國內領先行列。但也要清醒認識到，在天使投資國際競爭中，深圳與發達國家和地區比較，仍然存在很大差距，要建設國際創投、風投先鋒城市，天使投資還需要在政府引導下持續發力。

尤其最近，一些投資人坦誠反饋，受到DPI的壓力，不得不將更多資金配置到Pre-IPO輪，“最后會導致什么樣的生態呢?”這是一個值得警惕的現象。